拿掉“濾鏡”的科大訊飛：“畫餅”嫌疑難消 造血能力欠缺
潮起潮落，AI賽道火爆之后迎來“冷寂期”。伴隨著寒武紀(jì)(688256.SH)等公司股價的下跌，智能語音龍頭科大訊飛(002230.SZ)近日交出了一份尷尬的成績單——增收不增利。
8月22日下午，科大訊飛發(fā)布2022年中報。財報顯示，公司上半年營收80.23億元，同比增長26.97%;凈利潤2.78億元，同比下降33.57%，原因主要是公司持股的三人行(605168.SH)、寒武紀(jì)等金融資產(chǎn)因股價波動，導(dǎo)致公允價值變動收益減少。
雖然科大訊飛由于公允價值變動導(dǎo)致凈利潤下降，但營收和扣非凈利潤依然保持不錯的增長——上半年扣非凈利潤2.79億元，同比增長33.2%。即便如此，資本市場似乎不買賬，中報公布后，科大訊飛本就疲軟的股價繼續(xù)下探。
股東方面，資本大佬葛衛(wèi)東已經(jīng)連續(xù)7個季度減持公司股份。數(shù)據(jù)顯示，葛衛(wèi)東從2020年四季度開始減持科大訊飛，其持有股份從最高的5110萬股降至2022年6月底的3151萬股，減持比例約40%。
葛衛(wèi)東用實際行動表達(dá)了自己對科大訊飛的態(tài)度。如此舉動，某種程度上也在情理之中。
財熵梳理發(fā)現(xiàn)，一方面，科大訊飛的收入主要來自于G端(政府)和B端(學(xué)校)，在宏觀環(huán)境變化及疫情影響的背景下，公司的議價能力會相對較弱;另一方面，科大訊飛的業(yè)績多年以來一直帶著“濾鏡”，公司真實的利潤和現(xiàn)金流堪憂。
揭開人工智能龍頭的業(yè)務(wù)面紗
人工智能，這個“高大上”又帶點“神秘色彩”的行業(yè)，吸引了很多人的關(guān)注。科大訊飛作為一家人工智能龍頭，自然也有很多人對其業(yè)務(wù)感興趣。
科大訊飛成立于1999年，自創(chuàng)業(yè)之初便聚焦智能語音、機(jī)器學(xué)習(xí)推理及自主學(xué)習(xí)等人工智能技術(shù)研究。
分業(yè)務(wù)看，目前科大訊飛的主要收入來自智慧教育、智慧城市和開放平臺及消費者業(yè)務(wù)，2022年上半年，這三個板塊合計貢獻(xiàn)約八成的營收。
教育領(lǐng)域是科大訊飛AI應(yīng)用的核心賽道，也是目前收入占比最高的板塊。上半年教育領(lǐng)域營收23.28億元，營收增長26.7%，占公司總營收比例為29%。
教育領(lǐng)域下游包括政府、學(xué)校、學(xué)生(C端)。B 端業(yè)務(wù)主要以學(xué)校建設(shè)為主，包括校內(nèi)大數(shù)據(jù)精準(zhǔn)教學(xué)、英語聽說考試等。截至2022年6月底，訊飛課后服務(wù)業(yè)務(wù)已覆蓋超200區(qū)縣、8000余所學(xué)校;C端業(yè)務(wù)主要以學(xué)習(xí)機(jī)、個性化手冊產(chǎn)品為主。
教育作為民生重要領(lǐng)域，一直以來深受政府和學(xué)生家長重視。而“雙減”政策的出臺，會進(jìn)一步促進(jìn)智慧教育的發(fā)展。2022年上半年，科大訊飛AI學(xué)習(xí)機(jī)銷售額增長超101%。根據(jù)德邦證券測算，2022年中國教育信息化支出規(guī)模有望達(dá)到5741億元，2026年可達(dá)到8028億元。
智慧城市方面，2020年科大訊飛將政法與智慧城市業(yè)務(wù)合并，成立新的智慧城市BG。上半年該板塊營收21.8億元，同比增長42.5%，占公司總營收比例為27.17%。
智慧城市雖然增長較快，但競爭也很激烈，阿里(09988.HK)、騰訊(00700.HK)、華為等巨頭均在該領(lǐng)域有布局。或因競爭激烈，2022年上半年，該板塊毛利率同比下降3.95個百分點。
開放平臺及消費者業(yè)務(wù)，主要包括開放平臺和包括辦公本、錄音筆在內(nèi)的智能硬件。
開放平臺，是一個比較有想象力、且備受關(guān)注的業(yè)務(wù)。這塊業(yè)務(wù)簡單來說就是，科大訊飛提供數(shù)據(jù)和解決方案，應(yīng)用場景交給別的企業(yè)來做，公司起到“承上啟下”的作用，其目的在于構(gòu)建平臺生態(tài)的豐富性。
另外，通過開放平臺，公司可以搜集到不同領(lǐng)域消費者的數(shù)據(jù)，可以彌補(bǔ)公司在數(shù)據(jù)方面的短板。
截至2022年6月底，訊飛開放平臺已開放496項AI能力及場景方案，聚集343萬開發(fā)者團(tuán)隊，總應(yīng)用數(shù)達(dá)152萬，鏈接超過500萬生態(tài)合作伙伴。
雖然開放平臺業(yè)務(wù)比較有想象力，但從營收角度看，上半年僅增長4.15%，占公司營收比例為16.78%，較去年同期的20.46%下降3.68個百分點，落地的“后勁”還有待觀察。
不過，讓人慰藉的是，該業(yè)務(wù)毛利率同比上升5.57個百分點，是科大訊飛主要板塊中唯一一個毛利上升的業(yè)務(wù)。
營收“外強(qiáng)中干”?
從營收角度看，雖然科大訊飛的主要業(yè)務(wù)發(fā)展不錯，但背后的問題也不容忽視。
毛利率方面，盡管近幾年科大訊飛的營收規(guī)模不斷擴(kuò)大，但毛利率呈逐年下滑的趨勢——2017年公司毛利率高達(dá)51.38%，2022年二季度下滑到了39.8%。
2022年上半年科大訊飛的毛利率同比下降2.67個百分點。對此，公司方面表示，核心產(chǎn)品的毛利率并沒有下降，依然維持在原有水平。略有下降的原因，主要是針對不同用戶的產(chǎn)品形態(tài)更加豐富，軟硬件一體化程度提高。
不過，財熵發(fā)現(xiàn)，科大訊飛上述毛利率下降的原因有待商榷，因為并不是只有某個業(yè)務(wù)毛利率下降。2022年上半年，除開放平臺外，公司主要業(yè)務(wù)的營業(yè)成本增長明顯要快于營業(yè)收入，這在一定程度上反應(yīng)了公司成本控制及定價權(quán)問題。
當(dāng)然，也不排除競爭因素——2013年，百度(09888.HK)成立深度學(xué)習(xí)研究院，并推出語音識別和圖像識別產(chǎn)品;阿里旗下的達(dá)摩院、阿里云也持續(xù)加大智能語音技術(shù)研發(fā)力度;騰訊的語音端采用自主研發(fā)的AI技術(shù);高德、攜程(TCOM.NASDAQ)等企業(yè)利用海量的C端數(shù)據(jù)，自主開發(fā)智能語音系統(tǒng);搜狗也建立了語音技術(shù)研發(fā)團(tuán)隊，開發(fā)語音實時翻譯技術(shù)。
2022年上半年，科大訊飛的銷售費用同比增長37.65%，快于營收增速約10個百分點。
銷售端，財熵發(fā)現(xiàn)，在2019年年報中，科大訊飛表示公司35.96%的營收來自于C端，但2020年、2021年的年報均不再提及To C業(yè)務(wù)的收入。是否因為C端的營收占比難以繼續(xù)提升?
不過，關(guān)于C端和非C端收入占比，也并非無跡可尋。財熵注意到，華福證券表示，在收入占大頭的教育領(lǐng)域，2021年科大訊飛C端產(chǎn)品占比約15%;而智慧城市作為另一個重要收入來源，可以說基本來自于政府。換言之，目前科大訊飛的收入，或許大部分依然來自非C端。
為何要探討C端還是非C端?因為這關(guān)系到公司的應(yīng)收款和現(xiàn)金流。而近幾年科大訊飛的應(yīng)收賬款不斷上升，也可在一定程度上反映公司營收主要來自G端和B端。2022年中報顯示，科大訊飛的應(yīng)收賬款已經(jīng)高達(dá)83億元，這已經(jīng)高于公司上半年80億元的營收。
居高不下的應(yīng)收款，極大地吞噬了科大訊飛的現(xiàn)金流，上半年公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈流出16.17億元。中報顯示，科大訊飛賬上貨幣資金為35.45億元。要知道，這是建立在2021年定增融資了25億元的基礎(chǔ)上。
另外，科大訊飛的收入多數(shù)來自G端、B端，這意味著公司的議價能力會相對較弱，更何況在宏觀環(huán)境變化及疫情影響的背景下，政府開支會受到一定程度的影響，不排除科大訊飛的毛利率有進(jìn)一步下降的可能。
帶著“濾鏡”的利潤和現(xiàn)金流
科大訊飛自2008年上市以來，營收和利潤都保持不錯的增長勢頭。上市當(dāng)年，公司營收和凈利潤分別為2.58億元、0.7億元，到了2021年，這兩項飆升至183億元、15.56億元，分別增長70倍和21倍。
科大訊飛的突飛猛進(jìn)固然驚人，不過財熵發(fā)現(xiàn)，公司的利潤和現(xiàn)金流都帶著“濾鏡”。
利潤方面，科大訊飛每年都會收到一大筆政府補(bǔ)助，這較大地影響了公司的凈利潤。據(jù)財熵統(tǒng)計，科大訊飛近年來收到的政府補(bǔ)助，占公司凈利潤比例常年在50%以上。
若看扣非凈利潤，其實也有“貓膩”。
作為人工智能龍頭，科大訊飛每年的研發(fā)投入都很大，但公司耍了一個“小聰明”——把大量的研發(fā)投入資本化。近年來，這一比例基本保持在40%-50%。
研發(fā)投入可分為費用化和資本化。費用化，顧名思義，就是作為費用一次性計入當(dāng)期損益;而資本化，簡單來說就是在一定時間段內(nèi)把這筆費用逐年攤銷，這么做能起到美化利潤表的效果。
2021年，科大訊飛的扣非凈利潤為9.79億元，而研發(fā)投入資本化就高達(dá)11.3億元。若研發(fā)投入全部費用化，經(jīng)調(diào)整后的扣非凈利潤為-1.51億元。財熵統(tǒng)計近5年來數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)該數(shù)值均為負(fù)數(shù)。換言之，真實的科大訊飛可以說是虧損的。(注：經(jīng)調(diào)整后扣非凈利潤=扣非凈利潤-研發(fā)投入資本化金額)
把研發(fā)投入資本化一時爽，但這筆費用只會轉(zhuǎn)移，并不會消失。費用逐年攤銷，將每年都給公司帶來一定的業(yè)績壓力;甚至隨著進(jìn)一步的研發(fā)資本化，攤銷金額會逐年增加，讓公司的利潤持續(xù)“高壓”。
2021年年報顯示，科大訊飛研發(fā)費用的無形資產(chǎn)攤銷高達(dá)10.84億元，同比增長26%。這意味著，科大訊飛每年會因攤銷“抵消”超10億的利潤，而且這是中期乃至長期的事。
如上所述，科大訊飛每年會收到一大筆政府補(bǔ)助，若剔除政府補(bǔ)助的現(xiàn)金流入，公司的經(jīng)營現(xiàn)金流會遜色不少。比方說2021年，若剔除政府補(bǔ)助的現(xiàn)金流入，公司的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額甚至不足1億元。(注：經(jīng)調(diào)整后經(jīng)營現(xiàn)金流凈額=經(jīng)營現(xiàn)金流凈額-政府補(bǔ)助現(xiàn)金流入)
此外，上市之后，科大訊飛通過定向增發(fā)進(jìn)行了7輪融資，累計募集資金約103億元。然而，截至2022年6月底，公司賬上貨幣資金為35.45億元。換言之，科大訊飛自身的“造血”能力堪憂，更多的是靠再融資和政府補(bǔ)貼。
2021年科大訊飛的自由現(xiàn)金流為-11.89億元，也就是說，若不再進(jìn)行銀行貸款或者資本市場再融資，以公司這一年消耗現(xiàn)金流的速度，目前賬上現(xiàn)金僅夠它“燒”2年。
可以看到，如果把“濾鏡”拿掉，披著光鮮的人工智能龍頭外衣的科大訊飛，真實的盈利及現(xiàn)金流情況堪憂。并且，由于研發(fā)投入資本化帶來的攤銷，科大訊飛的業(yè)績在中期乃至長期都將“負(fù)重前行”。
“畫餅”嫌疑難消
作為一家人工智能龍頭，科大訊飛的科技實力很強(qiáng)，但其“畫餅”的能力也不弱。
2021年2月8日，科大訊飛在企業(yè)年度計劃大會上提出，未來5年要達(dá)到“十億用戶、實現(xiàn)千億收入、帶動萬億產(chǎn)業(yè)生態(tài)”的目標(biāo)。而在2020年，科大訊飛的營收為130億元，這意味著，公司未來5年的營收復(fù)合增長率要達(dá)到50%。
先不管上述目標(biāo)能否實現(xiàn)，消息出來后，科大訊飛的股價先拉了兩個漲停板，“以表敬意”。
千億營收如何實現(xiàn)?科大訊飛表示，大體是教育300億、醫(yī)療200億、消費者智能硬件和開放平臺200億以及汽車業(yè)務(wù)、運營商、智慧城市3個方向各100億。其中，公司業(yè)務(wù)內(nèi)生式增長800億，另外200億通過生態(tài)并購與合作產(chǎn)生。
然而，很快科大訊飛就自己“打臉”了。
2021年9月，科大訊飛發(fā)布了一個股權(quán)激勵計劃，業(yè)績考核目標(biāo)為：2021-2023年，公司的營收增長分別不低于2020年的30%、60%、90%，即營收不低于169億元、208億元、247億元——這與2025年的千億目標(biāo)相差甚遠(yuǎn)。
現(xiàn)實和理想的巨大反差，有“畫餅”的嫌疑。長期來看，會消耗外界對公司的信任。
不過，在2022年中報業(yè)績說明會上，科大訊飛董事長劉慶峰表示，“在未來實現(xiàn)我們十四五奔著千億目標(biāo)去發(fā)展，我們還是充滿了信心的”。
這個信心，來自于教育、辦公和醫(yī)療這些“剛需”。劉慶峰表示，“我想我們今天所看到的無論是國家的剛需，還是從整個社會發(fā)展，國家在保GDP保就業(yè)中需要做的新增投入，甚至放水養(yǎng)魚，來加大基礎(chǔ)投入中，訊飛現(xiàn)在做的儲備都使我們對未來更充滿了信心”。
目前科大訊飛除了上述的教育、智慧城市、開放平臺及消費者業(yè)務(wù)外，還有運營商、智慧汽車/醫(yī)療/金融七大業(yè)務(wù)。從千億營收計劃可看出，這些業(yè)務(wù)均被公司寄予厚望。但目前汽車、醫(yī)療、金融的商業(yè)化落地都還處于早期，存在一定的變數(shù)，上半年這三項業(yè)務(wù)營收合計僅3.83億元，在公司的營收占比還不到5%。
在2021年的企業(yè)年會上，科大訊飛畫了一個“千億大餅”;在2022年2月的年會上，科大訊飛似乎又畫了一個“餅”——劉慶峰宣布啟動“訊飛超腦2030計劃”。簡單來說，該計劃的目標(biāo)就是要讓人工智能懂知識、善學(xué)習(xí)、能進(jìn)化，讓機(jī)器人走進(jìn)每個家庭。
這一計劃分為三個階段：第一階段，2022-2023年，打造數(shù)字虛擬人和軟硬一體機(jī)器人，充當(dāng)老師、醫(yī)生等角色;第二階段，2023-2025年，推出自適應(yīng)行走的外骨骼機(jī)器人和陪伴數(shù)字虛擬人家族;第三階段，2025-2030年，最終推出懂知識、會學(xué)習(xí)、會進(jìn)化的陪伴機(jī)器人和自主學(xué)習(xí)虛擬人家族，助力家庭陪伴機(jī)器人走進(jìn)千家萬戶。
對于科大訊飛來說，要完成這一偉業(yè)，難度不小。
一方面，這意味著未來需要長期大手筆投入研發(fā)。對于造血能力欠缺的科大訊飛來說，無疑是一個不小的壓力;另一方面，該項目的商業(yè)化落地還需要打個問號。【責(zé)任編輯/林羽】
來源：財熵
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